В конце марта писал про Московскую биржу как бенефициара текущей ситуации с высокими ставками, но после выступления ЦБ в последнюю пятницу ситуация для главного казино страны стала еще лучше. Обо всем по порядку.

📌 Апдейт по потенциальным результам за 2024 год

Понятно, что еще может 100 раз поменяться, а на НКЦ могут наложить санкции, но я не буду закладывать это в свои расчеты. Тут в расчетах почти все без изменений кроме одного пункта по процентным доходам.

— Комиссионный доход. Компания в 4 квартале 2023 года в виде комиссионого дохода получила 16 млрд, поэтому цифра в +-60 млрд за весь 2024 год более менее адекватная, приятным бонусом для Московской биржи.

— Процентный доход. У компании был очень сильный 4 квартал по процентным доходам (заработали 19 млрд) из-за высокой ставки. Изначально я думал, что компания заработает примерно 70 млрд из-за постепенного снижения ставки, начиная с апреля и в течении второго полугодия, но после заявлений ЦБ о том что в этом году ставка останется высокой, я пересмотрел сильно вверх свой взгляд по этой строчке доходов с 70 до 80 млрд.

Вышел отчёт у компании ДВМП за 2023 год, но рынок негативно воспринял данный отчёт. Разбираемся почему так вышло.

📌 Что не так в отчете?

— Слабый рост по выручке. Выручка выросла всего на 6% до 172 млрд, но тут злую шутку сыграл эффект высокой базы. Хотя долгосрочно темпы будут двузначные из-за активного наращивания активов компании.

— Рост операционных расходов. До 30% операционных расходов Группы несёт в иностранной валюте, поэтому не удивителен такой рост с 72 до 98 млрд из-за сильной девальвации рубля в 2023 году. В 2023 году средний курс рубля был 84 рубля, а в этом году будет в районе 94, поэтому рост по этой статье продолжится.

— Рост амортизации. Компания активно наращивает свои производственные активы (рост с 74 до 130 млрд), поэтому амортизация выросла в 2 раза до 11 млрд.

— Отрицательный FCF и дивиденды. У компании отрицательный денежный поток из-за огромной инвест программы (Capex вырос почти в два раза с 36 до 59 млрд), поэтому дивидендов тут не было и не будет.

Вышел отчёт за 1 квартал у компании Северсталь. Коротко пройдемся по нему.

📌 Тезисно по отчету

— Обманчивый рост. Многие могут обрадоваться росту выручки на 20%, EBITDA на 25%, но у компании в прошлом году был слабый первый квартал, если посмотреть на 2 кв 2023, то у компании выручка в нем уже составила 183 млрд рублей. Во втором полугодии 2023 были похожие цифры. Рано или поздно начнутся проблемы в стройке, которые негативно скажутся на компании.

Хотя есть один большой плюс в структуре выручки — это рост доли продукции с высокой добавленной стоимости до 51% от общего объема продаж.

— Capex. Вырос на 6 млрд до 18 млрд в рамках обещаний компаний, что давит на FCF.

— Рост запасов. Продажи у компании упали на 11% из-за накопления запасов на период ремонта печи, это второй фактор, который давит на FCF.

— Дивиденды. Вернулись к практике ежеквартальных дивидендов, объявив за первый квартал дивиденды в размере 38 рублей, что соответствует почти 100% FCF.

Меня в последнее время очень долго мучал один вопрос. Почему 4 из 5 основных собственников Глобалтранса в начале года продали свои доли в компании в пользу бизнесмена из Казахстана. Понятно, что под эту сделку делался переезд с Кипра в Абу-Даби, но зачем собственники продали такую генерящую кэш-машину, которая на момент сделки стоила реально дешево по мультипликаторам. Покопавшись в цифрах и презентации компании, я, кажется, нашел ответ на свой вопрос.

📌 Вариант первый. Примитивный — Бегство из России

Можно было бы предположить, что бизнесмены испугались потенциальной экспроприации собственности, поэтому избавились от активов в России, получив за это кэш, но я не верю в подобный групповой испуг людей, которые очень хорошо понимают свой бизнес и умеют считать деньги.

📌 Вариант второй. Реалистичный — Пик цикла и будущий Capex

Не верю я благотворительность в данном случае и поэтому решил открыть презентацию компании за 2023 год. Вроде все здорово и красиво, но меня очень смутил 26 из 29 слайдов с прочей операционной информацией. Ну и что там интересного? А там слайд с количеством вагонов и их среднем сроком использования.

Вышел отчет за 2023 год у компании Мать и Дитя. Я бы всем действующим и потенциальным акционерам рекомендовал бы ознакомиться с презентацией по результатам года (https://www.mcclinics.ru/upload/iblock/c73/7zzmrie4500femrjp4o926dcr6bqplgr.pdf), потому что читать ее одно удовольствие (в отличии от отчетов большинства других эмитентов) и в ней можно найти ответы почти на все вопросы, поэтому я буду короток в своем обзоре.

📌 Почему мне нравится компания?

— Хорошая маржинальность. Хоть выручка выросла всего на 9.5% до 27.6 млрд, но операционная прибыль выросла на 15% (надо убирать разовое обесцение) до 7.5 млрд, что довольно хорошо, так как выручка растет опережающими темпами относительно расходов, а рентабельность чистой прибыли составила 28%. Много ли у нас таких компаний?

— Диверсификация по услугам. Компания предоставляет большой спектр медицинских услуг (ЭКО, роды, гинекология, педиатрия, онкология, хирургия). Я люблю компании с широкой диверсификация (Русагро 🍅 в том числе), так как это снижает риски по сравнению с бизнесами, которые более узкопрофильные.

Я очень скептически относился к компании при ее выходе на IPO, и мое мнение по компании не поменялось после выхода отчёта за 2023 год. Обо всем по порядку.

📌 Почему мажоритарии молодцы?

Потому что смогли разместить свои акции задорого в максимально удачный момент: компания впервые показала прибыль, а безбашенный рынок физиков готов покупать почти все подряд несмотря на оценку.

Возможно, я ничего не понимаю и у Делимобиля все будет классно, но посмотрите какая была динамика у акций Озона 📦 после IPO в 2020 году. Мне, кажется, что тут рисуется похожий сценарий с уходом цены акции ниже размещения.

📌 Что не так с компанией?

— Конкурентный рынок. Хоть компания и является лидером на рынке каршеринга, но когда у тебя есть в конкурентах Яндекс 📱, которому по барабану на маржу здесь и сейчас, то у такой маленькой компании как Делимобиль могут быть очень большие проблемы из-за демпинга конкурента.

— Долг. Компания на процентные расходы в 2023 году потратила 3 млрд, но в течении 2023 компания увеличила свои заёмные средства на 9 млрд, выпустив 2 выпуска облигаций под 13% ставку.

У компании вышел финальный отчёт за 2023 год. Не вижу смысла его разбирать, так как компания быстрорастущая, поэтому лучше попробую грубо прикинуть финансовый результат за 2024 год и поговорить о проблемах с которыми может столкнуться компания.

📌 Какой может быть финансовый результат?

— Выручка. Выручка компании зависит от трёх факторов: количество самокатов, цена поездки и динамика трафика.

К началу сезона компания увеличила свой парк на 30% до 194 тысяч, что даст самый большой буст. Цены на поездку итак высокие, поэтому роста тут не жду, а по трафику ожидаю прироста на 10%, поэтому выручка с текущих 10.7 млрд может вырасти до 15 млрд.

— Себестоимость. В основном включает расходы на обслуживание, поэтому вырастет пропорционально росту парка самокатов за исключением строки заработная плата, поэтому общая себестоимость вырастет примерно до 8.5 млрд.

— Коммерческие расходы. Ожидаю роста на уровне 15% до 1.4 млрд.

— Обслуживание долга. У компании есть 2 облигационных займа на 7.5 млрд со средней ставкой в 12.5 и банковские кредиты на 3 млрд со средней ставкой в 13%. Если убрать разовые доходы от курсовых разниц и резервы под кредитные убытки, то нетто расходы по финансовой деятельности составят 1.4 млрд.

Вышел отчёт компании за 2023 год, после чего ракета в акциях компании немного приуныла. Не буду разбирать его подробно, а поговорю о моментах, которых мне не нравятся в компании и почему я продал свои акции по 24.7 рубля, забрав 20% прибыли.

📌 Что мне не нравится в компании?

— Долг. Понятно, что компания 100% консолидирует свои дочки, поэтому реальный долг для акционеров поменьше, но сейчас консолидированный долг составляет 1.2 трлн рублей! Рост на 15% год к году, но ещё большой проблемой является 500 млрд краткосрочного долга, который придется рефинансировать на пике ставок. Это очень плохая ситуация, так как процентные расходы будут ускоренно давить на капитал, который во многих дочках Системы уже отрицательный!

— Проблемы в дочках. Если посмотреть на публичные дочки, то ситуация в них скорее так себе: из МТС выжаты все соки через повышенные дивиденды, Озон денег не приносит, у Эталона есть продажи, но нет денег, а Сегеже уже не поможет спасательный круг на пару миллиардов как пару месяцев назад.

Я не буду разбирать подробно отчёт за 2023 год, так как не являюсь экспертом в страховой деятельности, но поделюсь своими мыслями почему добавил акцию в портфель.

📌 Какой есть потенциальный позитив для роста акций

— Включение в индекс. У Московской биржи сейчас три кандидата на включение в основной индекс: Лента, Ренессанс и ВСПМО-Ависма. Мне, кажется, что из всех трёх у кандидатов у Ренессансы самые большие шансы. Включение в индекс увеличит спрос на акции со стороны инвесторов и фондов.

— Покупка Райффайзен лайф. Компания планирует завершить сделку по покупке страховой компании, что увеличит ее число клиентов на 10%. Хорошая сделка, которая переоценит компаниию вверх.

— Байбеки. Компания активно проводила байбеки с рынка, что сильно уменьшило число акций с рынка => предложение на рынке упало. Минус в этой истории, что акции будут направлены на поощрение менеджмента.

— Портфель облигаций. У компании есть портфель активов на 126 млрд, который в основном состоит из облигаций. Если грубо прикинуть, то при 16% ставке он может принести до 20 млрд прибыли (в 2023 было 14 млрд). Прибыль только от этого может вырасти в 1.5 раза.

Вышел неплохой отчет Озона за 2023 год. Коротко пройдемся по основным моментам.

📌 Что в отчете?

— Выручка. Рост по GMV составил 210%, а вот выручка выросла в 1,5 раза. Первый показатель не учитывает скидки и возвраты, и есть такое субъективное чувство (надо будет поискать инфу), что возвратов стало пропорционально больше по отношению к росту выручки.

— Операционная прибыль. Если убрать расходы от пожара склада на 10 млрд, то операционная прибыль осталась на том же уровне (убыток в 33 млрд). Выручка выросла опережающими темпами относительно себестоимости на 9 млрд, а операционные расходы прибавили всего 16%, что отлично для такой растущей компании.

— EBITDA. Компания впервые показала положительную EBITDA в 4 млрд, только вот если посмотреть как она считается, то в состав EBITDA не входят расходы по вознаграждению персонала акциями на 8 млрд. Я бы, конечно, считал это управленческими расходами, потому что по своей сущности они несильно отличаются от годового бонуса по заработной плате, ну да ладно, оставим эти бухгалтерские махинации на совести компании. Но EBITDA — это очень специфический показатель ( у Озона расходы по амортизации 28 млрд и эти расходы будут только больше), который любят использовать многие управляющие при отсутствии прибыли.